秃鹫投资：重组股如何以低得惊人的风险获取高得惊人的回报

推荐理由1：书中案例均来自作者亲自操盘的交易，包括与巴菲特做对手盘、与大空头卡尔·伊坎联盟等。
推荐理由2：作者被认为是21世纪大空头，专业从事做空、重组、并购，让企业起死回生的行家里手。
推荐理由3：重组概念一旦发布，股票多半会停盘，那么，如何在之前就找到它们，并提前布局？这正是秃鹫投资者的赚钱之道。

更高阶的价值挖掘技巧
更少人掌握的致富捷径
全球知名秃鹫投资者乔治·舒尔茨被巴菲特逼空屠尽、与世纪空头卡尔·伊坎舍命抢食、惨遭奥巴马背叛、斡旋高盛……在本书中，他不仅对过往亲身经历的财富故事如数家珍，娓娓道来，还透彻解读了这门投资技巧，以及如何以近乎零风险博取超出大多数投资者敢于想像的利润。
难能可贵的是，舒尔茨的投资哲学不仅可能帮助投资者在繁荣时期赚取大笔财富，更能够帮助投资者在萧条时期存活下来。
中国资本市场投机风行，破产重组、借壳还魂、僵尸企业与ST股被轮番炒作，秃鹫投资这条少有人走的捷径或许正是你苦苦寻觅的致富之道。

乔治·舒尔茨（George Schultze），舒尔茨资产管理有限公司创始人
哥伦比亚大学法学院投资俱乐部创始人
美国破产协会委员
他经常受邀出席哈佛商学院VC/PE会议、沃顿商学院问题证券论坛和哥伦比亚商学院投资管理会议等高端会议，并发表常说。他的投资理念和对热门事件的独特见解经常被《华尔街日报》、CNN以及大街网等□威媒体报导。

简奈特·刘易丝 （Janet Lewis），市场营销/ 公共关系顾问
《投资交易者文摘》副主编
刘易丝曾为《财富》《银行家》《全球金融》《欧洲》《FX 周刊》《交易撮合人》以及《机构投资者》等全球□级媒体撰稿。

本书揭示了这个专业而且经常被误解的问题证券投资界的精彩内幕。投资者用来创造或者实现问题企业价值的战略和战术，通过一位著名投资人在过去10年间一些□具挑战和争议的重组案中一次又一次遭受打击的亲身经历，栩栩如生地呈现出来。这不是那些内心不够强大的人能做的投资。
——斯图尔特·C. 吉尔森教授（Stuart C. Gilson）
哈佛商学院教授 畅销书《通过企业重组创造价值》作者

大量的内部数据表明，秃鹫投资者并不是靠残羹剩饭为生，而是重组倒闭的企业。他们更加高效地配置资本，通常保留并且创造出新的工作岗位。秃鹫投资本质上并不增加价值；秃鹫投资人喜欢乔治·舒尔茨的做法。
——查尔斯·E. F. 米拉德(Charles E. F. Millard)
花旗集团养老金关系部主任 养老金收益保障公司前董事
私人股权合伙事务所执行总合伙人 斯宾塞·特勒斯科公司副董事长

我很高兴看到乔治·舒尔茨在多年投资问题证券生涯中的成功。他汲取了很多教训，并且收获了更多经验。
——菲尔·史密斯（Phil Smith）
哥伦比亚大学商学院客座教授

多年来，乔治·舒尔茨一直对问题证券和价值投资有很多真知灼见。现在，他将自己在这个特殊领域里广泛而完整的经历，以清晰、通俗的方式与大家分享，任何一名对问题证券感兴趣的投资者都可以从《秃鹫投资》中获益匪浅。
——格兰特·斯图达特（Grant Stoddart）
美国卓越绩效有限公司CEO

乔治以通俗易懂的风格让读者可以更深入地了解投资问题企业的机会。本书对于那些有意了解如何以认真而诚实的方法解决棘手问题的人来说很值得一读。
——罗恩·S. 格弗纳（Ron S. Geffner）
萨迪斯与高尔德合伙有限公司合伙人

前言 破产常态化，重构企业生态系统
第一章 我如何成为一名秃鹫投资者
拿到哥伦比亚大学法学博士和MBA
从投资环球航空中找准自己的位置
遭遇华尔街“抢跑者”与股权迷宫挑战
100万美元创立舒尔茨资产管理公司
第二章 厘清秃鹫投资的三个基本策略
做空全球星：难以忽略不计的营业收入
做空达力智：“欺诈性”转让重组的末日
西北航空：来不及做空股票，从债券开始下手
做多阿尔戈玛：遭错杀的破产新重组公司
做多华盛顿国际：忍受长期躺在垃圾堆里的价格
第三章 实施秃鹫投资的四个注意事项
预留安全边际的“债转股”投资
不可调和的私人股权内部矛盾
唯恐避之不及的金融衍生品
主动对新的重组计划施加影响
第四章 合格秃鹫投资者的内部管理
投资谈判：阅读和记忆信息最多的人
研究报告：收集资讯，建立估值模型
交易头寸：主动VS被动≤1:4
投资决策：术业专攻&团队协作
第五章 突袭热带博彩，好事多磨的致胜智慧
抵押物缩水和营业执照被否的双重打击
灾难性的榨取破产企业资源的专业人员
防范流动资金新债辣手夺股权
复杂、繁琐和变化多端的重组谈判
第六章 抢夺克莱斯勒，刻骨铭心的亏损教训
触发2005年修改的《破产法》
高盛抛售银行债
员工医保津贴缺口似“无底深渊”
奥巴马的特别工作组
零成本收购克莱斯勒58.5%股权
落幕的荒诞破产剧
第七章 消化石棉题材，大规模集体诉讼送来的福音
佳斯—迈威：重组后盈利能力丝毫不减
欧文斯·科宁：做空股票，购买高等级支点债券
USG：惨遭巴菲特注资4亿美元逼空
辉门：被错杀的“支点证券”
刚果莲：两只秃鹫盯上同一块肉
阿姆斯特朗：税收优惠变成了最后一块肥肉
第八章 秃鹫投资的哲学艺术
简化投资工具，复杂化非流动资产投资
市场定价失灵时，如何谋求超额回报
积极参与重组委员会的谈判事物
相信市场的力量，批判政府选择性干预
附录一 营业亏损净值结转
附录二 华盛顿国际第七等级持有人申索特别委员会的继续抗辩书
附录三 致华盛顿集团董事会的信
附录四 股东对温迪克西董事会的控告
附录五 舒尔茨资产管理公司对欧文斯·科宁披露声明的抗辩
致谢

第一章 我如何成为一名秃鹫投资者
我虽并不想美化秃鹫，但无法认同诗人们那种恐怖的诘难。他们把秃鹫描绘为邪恶阴险，嗜血成性……这确实是无可争辩的好诗，但根本就不公平，不符合大自然的悲悯情怀。大自然甚至比诗人们更具诗意。
——菲利普·罗宾森（Phillip Robinson）
“诗人的小鸟”，《大西洋月刊》(Atlantic Monthly)，1882年6月
我从小就有商业头脑。我是家里8个孩子里最小的一个，我的青春岁月的大部分时间都在挣钱，足迹遍布整个新泽西城郊。无论是在花园里割草、清理道路，还是骑车送报纸，我总是会利用闲暇时光挣点钱，而不是白白地花在看电视、打游戏上。
我的父母离异后，家里的经济状况很拮据。我需要寻求一种方式，让自己继续在富裕的上鞍河地区生活，保持好与同伴间的距离，不被拉得太远。十几岁时，我已经轮换过各种各样的工作。在这个过程中，我学到了很多关于商业实践方面的知识。
高中时，我在当地一家名为艾芙雷纳的男士服装店工作，这是一次具有决定性意义的经历。这家店位于新泽西州和纽约州交界附近的公路商场里，工资是按最低标准3.25美元/小时结算，这点钱就算在当时也是微不足道的。虽然工作无聊，但我可以亲历零售行业到底有多艰辛，竞争有多惨烈。
一个周末，服装店举办年度促销活动，经理让我把衣物从仓库搬到门店前的一张大桌子上。这项任务花了我几个小时的时间，折叠、摆放一摞摞的男士衬衫和裤子。最后看到自己的成果，我觉得很骄傲。
我下星期回到店里发现，有数百个购物者翻动过那整齐的堆码，一片狼藉，但是他们几乎什么东西都没买走。我当即确定，零售行业不适合我，也可能不适合我的老板，他每个星期只有一天巡店。跟大部分这种路边商场零售店的命运一样，我相信艾芙雷纳最终只会走向破产，惨死在新崛起的大型零售商场的屠刀之下。这种模式凭借高科技的库存管理和巨大的购买力颠覆了整个行业。
在新泽西州莫瓦市（Mahwah），玛格纳沃克斯（Magnavox）的电子企业的总部，我开始了一份新工作——上夜班的维护工程师，其实就是负责打扫办公室的清洁工。我发现这个工作愉快多了，收入相当不错，每小时9.15美元。
我从这份工作中体会到：这类工作虽然名声不好听，但和一份看似令人羡慕的工作相比，薪水更多。与秃鹫投资者的工作一样，清洁工也需要处理被别人遗弃的东西。作为一个生性敏感的青少年，我很在意别人对我的看法。所以，我没有告诉过任何高中同学，包括我的女朋友。
我从打扫办公室的工作中学到一项技能：如何从人们丢弃的垃圾中了解他们。一天工作结束之后，我可以很明显地看出哪些人工作更勤奋，哪些人只是整天闲坐在那里，心安理得地数着股东的钱，用烟头和咖啡杯把废纸篓堆得满满的。那时我年纪还很小，但出于一些原因考量，这种低效能的工作状态还是让我觉得无比沮丧。我急迫地期待某个人能注意到这个问题，然而，我的身份自然不可能把这件事摆到高层管理者的桌子上。希望在以后的生活中，我能找到提意见的机会。
我的第三份工作是在宠物寄养所遛狗并冲洗动物笼子。这份工作收入虽然不高，但教会了我一些事情，其中之一就是垄断的价值。由于托朵拉医生的宠物寄养所是上鞍河地区宠物的主人们外出时的唯一选择，因此，寄养所的条件十分糟糕，但他仍然可以开出高价。单调乏味的工作真的让我很讨厌，但同时也给了我大量时间思考未来。
拿到哥伦比亚大学法学博士和MBA
就在那时，我下定决心，一定要找到一种有知识的人才能做的工作，而不是只会一味干体力活。于是，我开始冥思苦想各种挣钱的点子，并竭尽所能进行深入研究。我去上鞍河地区的图书馆，遍览了能到手的所有商业类书籍。我从午夜广告专题节目中订购了很多套类似《如何不用现款购买不动产》《如何通过综合判断赚钱》以及其他有关购买税收留置权和进行多级营销赚钱等标题的书籍。我认真地研读了这些著作，但最后得出的结论是：天下的确没有免费的午餐，几乎也没有任何捷径可走。要成功，你需要投入时间，所以，你得真正爱上自己的工作。
尽管我的哥哥姐姐们对我的各种奇思妙想始终抱着宽容的态度，但很快他们还是开始把这些想法统称之为“瓦克赚钱计划”（我的绰号瓦克是中间名字乔基姆的别称）。不过，我笑到了最后。
我在罗格斯大学读本科期间，获得了《华尔街日报》经济学优秀学生奖。在1991年美国AT&T年度选股大赛中，我获得了全国第23名（参与人数为14 000人），在罗格斯大学名列第一。我攻读研究生时，父亲和几个哥哥姐姐对我的商业嗅觉已经很有信心，他们把部分资金交给我打理，把这个账户命名为“瓦克致富基金”（Wak Get Rich Fund，简称WGRF）。这只基金后来成为我跨入秃鹫投资界的跳板。1998年，我开办了舒尔茨资产管理公司，我还是把WGRF这个名字保留了下来，作为大部分业务文件的标题。
1992年，我从罗格斯大学拿到经济学和政治学双学士学位，并成为当年被录取到哥伦比亚大学四年制法学博士/工商管理硕士（JD/MBA）课程的10名幸运者之一。经商是我的梦想，但我也明白，成为律师会让我更具锋芒。
孩提时代，我的父母经历一场艰难而漫长的离婚诉讼。我亲眼见证了律师对于诉讼的结果和过程能够施加的巨大影响。我认为这个案子的时间拖得比实际需要要长，律师们把按小时收取的费用最大化了。但从积极的方面看，我父亲常常会提到律师作为顾问在他职业生涯中起到很重大的作用。
父亲是爱克发—吉华集团美国办事处主管。爱克发—吉华是一家德国相片冲印公司，市场份额排第二，紧随柯达。父亲的任务是寻找并购机会，因为爱克发一直想提升其在美国的业务。我的职业生涯走的是截然不同的道路，但从一些方面看，我为寻找投资对象所进行的公司基本面分析与此有类似地方，我从父亲多年练就的商业直觉中获益良多。
尽管我已经为自己和家族的基金账户挣了许多钱，但到哥伦比亚大学读博士还是上上之选，而这一选择又正好为我今后从事秃鹫投资事业提供了最好的训练。从商业的角度说，哥伦比亚大学的课程设置中包括了价值投资理论，最棒的是能邀请到像沃伦·巴菲特、吉米·罗杰斯、塞斯·卡拉曼以及马里奥·加贝利这样的嘉宾演讲人。我还有幸结识了很多杰出的同学和朋友，他们中很多人也在投资领域续写着辉煌的人生。
我的法律的教育背景或许显得尤为重要，因为在美国几乎所有破产的公司不是被收购就是用别的方式拯救，最终都只能面对联邦破产法院宣判重组的结果。无论是资不抵债的企业、不动产，还是证券，一名成功的秃鹫投资者都必须与律师、法官、金融顾问等处理好关系。法律学位在这时就显得非常关键了。
从常青藤学校拿到MBA和法律博士学位，还不足以保证我能在商业上取得成功。一名真正的秃鹫投资者必须热衷于嗅出潜在的猎物，通过找出并利用市场上的各种失灵信息套利赚钱。
在问题证券领域，股权结构内生性问题和法律问题太过复杂，这会让市场失灵情况远超于其他投资领域，也预示着更大的潜在盈利空间。无论公司的基本面如何，很多问题证券持有人都必须按照法律或者合同卖出自己手里的头寸。理性投资者很愿意在公司问题得到妥善解决后购买这些证券。
要找出这些机会，你需要在采取行动之前弄清楚每一项投资，潜心分析公司基本面。对于我来说，发掘盈利机会这种苦差事并不难，只是耗费时间的长短问题。当我埋头于公司投资研究时，时间就这样几小时、几天、几周飞逝。
我经常晚上一回到家，就急不可耐地向妻子和孩子们讲述我那天发现的趣事。如果想要确定你对一家公司的了解程度是否已经达到可以做出投资决策的程度，最好的判断办法就是看你是否能够把你的想法给一个孩子讲清楚。要是你无法将你的想法简单明了地提炼出来，很可能你了解的程度还不足以让你做出正确的选择。
你还需要相信自己的能力，有意愿直面市场，不失灵活，还有一点谦逊的态度。顶尖投资者赚的大部分钱都来自于他们所做交易中的极小部分，所以，在那些亏损资产吃掉你的利润和资本金之前，你必须尽早承认错误并及时清除掉这些资产。
去哥伦比亚大学报到的时候，我还不是十分清楚我的职业生涯将向何方发展。在第三个暑假，我开始关注问题资产和特殊事件投资。那个暑假，我把时间分成两部分，分别在美亚博律师事务所和信誉合伙基金公司实习。前者是一家大型、声名卓著的法律事务所，后者是一家小规模的对冲基金公司，投资不同的秃鹫基金。这两种工作环境的强烈反差，对我后来跨入对冲基金界起到了推波助澜的作用。
在信誉合伙基金公司实习期间，我得以了解不同类型的秃鹫投资。大卫·泰珀拥有一家阿帕鲁萨资产管理公司，这家公司的运作情况让我印象深刻。从某种意义上说，泰珀成了我的偶像。在后来的几年里，我很荣幸地跟着他一起参与了几宗交易。
……

前言 破产常态化，重构企业生态系统
秃鹫拥有一副放浪形骸的外表，干练的风格，一幅自私、大大咧咧、凶神恶煞的样子，完全就是职业杀手的形象。然而，它其实是一只不喜杀戮的鸟……大自然本应该给它一身铁灰色的外套，这样就一切正常了。因为那会让它看起来像一个殡葬行业的从业者，这跟它的工作性质完全吻合。目前，它理应受到的待遇与真实的现状相比，简直天壤之别。
——马克·吐温(Mark twain)
《赤道环游记》（Following the Equator）
秃鹫一直遭受着不公正的待遇。它们外形丑陋、叽哇乱叫、欺老凌弱，以那些令人作呕的腐尸为食。表象之外，秃鹫却是保护环境的好动物，它们专门清理那些有毒垃圾。短短几个小时，它们就可以把恶臭腐烂的死尸清理得只剩下一堆干净的白骨。秃鹫用强大的消化系统杀死病菌，因而减少了疾病传播。要是没有它们，这个世界可能会成为恐怖的乱糟糟的“地狱”。
在经济生态系统中，秃鹫投资者专门处理所谓的问题企业债券。某种程度上，他们就是经济领域的“达尔文主义者”：秃鹫投资者买卖倒闭的公司，消化坏账，清理破产后的遗留问题。这种做法或许并不漂亮，但肯定是必要的，还得有人来做。所以，请把我们想象成正在运行中的企业生态系统吧！
从事秃鹫投资15年来，我对自己的工作颇感骄傲。在经济繁荣和衰退期间，这种投资方法都能赚钱。尤其在糟糕的经济形势下，坏账更多。所以，过去几年是投资问题企业的好时机。信贷大泡沫（The Great Credit Bubble）和“大崩盘”给我们留下了大量的清理工作，欧元区主权债务危机更是让这样的工作又增加了许多。
信贷周期不是什么新生事物，泡沫之后必定是破产潮，政府降低利率，投入更多信贷和资金试图救市。始于2000年互联网泡沫的这个周期，远比大部分时候的情况更加严重。
为了防止通货紧缩，时任美国联邦储备银行主席的艾伦·格林斯潘把短期利率降到了创纪录的低位。利率在低位维持如此长的时间，使得世界各地的固定收益投资者开始蠢蠢欲动。他们只用冒更大风险，才能让自己投资基金的收益达到预期水平。
截至2005年，固定收益投资者在对收益几近绝望的追寻中，已经变得越来越有创造性。零风险利率一路走低，证券市场开始繁荣起来。新型的高风险抵押债券池（The Insurance of New Types of Aggressively Risky Mortgage Pools）、杠杆贷款、垃圾债券、金融衍生品，甚至政府债券也都同样风生水起。
其他发达国家也唯格林斯潘马首是瞻。泡沫变成一个巨大危机，大萧条带来不可避免的崩盘。这种情况不仅出现在美国，也出现在整个欧洲大陆和世界其他地方。
2008—2009年，市场对借贷、抵押和衍生品所催生出的巨大泡沫的修正，具有显著的系统性意义，对于秃鹫投资者来说尤其如此。2008年之前，大部分研究问题证券的专家如果看到5～10个超过10亿美元的大规模破产案就会认为，这起码要忙上一年。从那时开始，这种类型破产的规模和频率都急剧上升了。
2008年，大型公司破产的数量几乎比上一年度翻了一番，所涉及的资产价值飙升了40%。2006年，有66家破产公司，诉讼保全资产合计220亿美元；2007年，涉及破产的公司有78家，资产合计710亿美元。2008年，人们看到了多达138家大公司破产，诉讼保全资产累计超过11 000亿美元。
雷曼兄弟以6 000多亿美元资产成为美国历史上最大规模的破产案，这彻底颠覆了我们规模上的概念，或许可以说空前绝后。在此之前，安然和世通这两家资产不足1 000亿美元的公司是破产纪录保持者。
2011—2012年年初，我们继续看到大规模破产案频现，比如全球曼氏（MF Global）和达力智（Dynegy）。全球曼氏位列历史10大破产案之列，它的陨落只是因为董事长乔恩·科尔津在欧洲主权债券价格急剧下跌之前持有了大量头寸。
这次“大屠杀”给有经验的秃鹫投资者提供了很多机会。与之前相比，现在的信贷周期更为常见的情况是，很多不同的行业充斥着无效定价的证券，他们正在以远低于内在基础价值的价格进行交易。
市场和破产也越来越复杂。在一些案件里，衍生品的市场特性、利益纷争，甚至政府干预完全打乱了自然秩序，让清理工作比以往任何时候都更加棘手。
我经历了很多著名的破产案，比如克莱斯勒汽车公司和热带博彩度假公司。在叙述这些经历的过程中，我希望能让你对秃鹫投资有更深入的了解，甚至能够细细品味。我们也许可以把这个过程称之为“再生循环”。